股指期货三点门道

经过较长时间的酝酿准备,中国金融期货交易所公布了沪深300指数期货合约、交易细则、结算细则等一系列相关规则征求意见稿,广泛向社会各界、市场参与机构、投资者征求修改意见。征求意见稿与前期中金所陆续披露的口径基本一致,尽管最终定稿中一些小细节可能仍会有所变动,但大的框架及重要交易、结算细则应不会改变。我们以征求意见稿为基准,预测一下未来股指期货上市后的三大看点：

一是投资者操作的门槛有多高。根据已经公布的相关细则,沪深300合约价值乘数为每点300元,最小波动位为0.1点,交易所公布的手续费为30元/手(各风险准备金)。考虑到期货公司还要加收手续费及相应保证金。那么以沪深300指数为1420点计算,投资者实际参与股指期货每手需要保证金约42000元,单边需花费手续费50元-60元(假设期货公司在交易所基础上加收20元-30元)。这样短线投资者必须获得最少0.4个点的价差才能赚取来回手续费。考虑到沪深300指数单日最小波动10-12个点,最大波动50个点以上,再加上T+0的因素,短线操作空间还是很大的。此外,客户限仓数额为2000手(不包括套期保值的头寸),以每手保证金4.2万元计算,则相当于8000万元保证金,这也远超过现在商品期货市场对单个客户的市场限制容量,充分考虑到了股指期货市场资金容量大的特性。

二是各方收益到底有多少。按照商品期货市场惯例,期货公司加收的手续费于可以是交易所手续费1至5倍之间。以较低1倍计算,则期货公司在交易所征收30元/手的基础上可以加收30元/手。若以单日交易规模10万手,20万手和50万手分别计算,则期货公司手续费收入分别为300万元/日,600万元/日和1500万/日,以每月约20个交易月计算,一年12个月,则期货公司年收入分别对应为7.2亿、14.4亿及36亿。看起来好像较为乐观,但考虑到这只是毛收入还要扣除给客户的返佣,分摊到全国各期货公司后则大为缩水了,而且这个收入期货公司还要和证券公司分成。由于股指期货成立初期市场有一个熟悉的过程,单日市场成交在10-20万手的可能性较大,扣除T+0反复成交的因素,日成交20万手实际需要保证金20亿,比较符合当前市场状况。综上所述,股指期货上市初期,中金所可能年收入约在7-10亿元左右,而前50家期货公司手续费收入约在2000-3000万元左右(未考虑证券公司分成),比商品期货手续费收入有所提高。

三、未来股指期货向那里去。通过这次系列文件颁布,可以进一步看出管理层平稳推进金融期货的意图。按照这个发展思路判断,交易所在沪深300指数期货上市一年内预计不会有新动作。若一年内行情稳中见活,并且日渐成熟和火爆,则交易所有可能于当年下半年或者第二年相机推出期权系列或者迷你型股指期货合约。这也就意味着股指期货市场发展初期仍有可能受现货市场基本面影响,不会有太强独立性。投资行为主要是机构套利和保值操作。

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